文：向善财经

近日，华润啤酒发布了未经审计的半年报。

数据显示，上半年公司营收239.42亿元，同比微增0.8%，股东应占溢利同比大幅增长23%，达到57.89亿元。

毛利率方面，公司整体毛利率提升2个百分点至48.9%，利润、毛利率创下新高。整体业绩看起来不错，利润表现也可圈可点。

不过细看之下，这份亮眼半年财报里亦有隐忧。

深扒了一下这份半年，不难得出一个判断：华润啤酒半年报的增长大多是有啤酒业务推动的，白酒业务压力依然存在。

看数据：上半年白酒营业额7.83亿元，上年同期为11.84亿元，同比下降33.8%。

华润啤酒曾经引以为傲的白酒业务，似乎反倒是成了“拖累”。接下来，“啤+白”战略，是不是该变一变了？

白酒进入深度调整期，华润啤该不该“守成”？

当下的华润啤酒，正处在调整的关键期。

今年6月底，华润啤酒公告称，因有意投入更多时间于个人安排，侯孝海决定辞任执行董事及董事会主席。

天眼查APP公司主要人员显示，目前赵春武已代任公司董事会主席。

对于华润啤酒的未来，代任董事会主席赵春武已经给出方向。他明确表示，将继续把高端化作为首要战略，同时深化“啤酒+白酒”的双赋能模式。

换言之，延续“啤+白”战略，是赵春武给后侯孝海时代，华润啤酒定下的调子。

暂代董事会主席的工作期间，赵春武延续过去的战略看起来其实没什么问题。毕竟，老领导辞任，正式董事会主席一职尚未尘埃落定，特殊时期求稳，也是“折中之道”。

只是，客观来看，中报的业绩表现似乎表明，此时的华润啤酒，或许不该守成。

还是来看财报。

上半年，公司啤酒业务销量约648.7万千升，同比增长2.2%，啤酒业务未计利息及税项前盈利为72.41亿元，同比上涨13.7%。

利润增长这么猛，得益于高端化的成功。

一方面，高端品牌喜力销量突破两成，老雪销量同比增长超过70%，红爵销量增长翻倍。

另一方面，成本下降，毛利率提升。

中报显示，上半年销售成本整体下降了2.9%，其中啤酒业务的成本下降，带动该业务毛利率推升至48.3%。增长、降本双轮驱动，啤酒业务还是一以贯之的强。

“啤+白”战略里，华润啤酒需要解决的问题其实在于白酒。

与啤酒业务高歌猛进相比，上半年，华润啤酒的白酒业务逊色很多。数据显示，华润啤酒的白酒业务，营业额7.81亿元，同比减少33.8%，未计利息及税项前盈利-1.52亿元，2024年上半年为4800万元。

自此，白酒业务由盈转亏。

财报显示，华润白酒业务中，金沙酒业旗下的，大单品“摘要”贡献营收接近八成。

其实，对于白酒大单品策略，市场上一直有不同的声音。

白酒行业整体的承压的周期下，大单品很难守得住价格。

以摘要为例，今日酒价数据，8月19日“摘要”（珍品）的批价较年初下跌超过80元，来到了372元一瓶。

其实不只是摘要，飞天茅台散瓶批价也有下跌，前阵子八代普五批价更是下降了9.47%。茅五尚且如此，何况其他白酒玩家。

有人说，中国的高端白酒市场，唯有“茅五”，这话虽然有些绝对，但不无道理。白酒（尤其是中高端酱酒），要想卖得好，离不开长期的品牌、文化培育。

说白了，高端白酒是圈层化的生意，偏“奢侈品”逻辑，而非消费品逻辑。

因此，大单品“摘要”可能很难建立起长期的稳定价格体系。

只是，如今白酒行业进入深度调整期，“禁酒令”之下，行业需求前景越来越不清晰。接下来，白酒行业深入调整周期，白酒业务似乎成了一块儿“烫手山芋”。

“啤酒企业的白酒逻辑，说穿了都是To资本市场逻辑。”一位长期研究白酒行业的朋友说。

如果你去看2019—2024年华润啤酒的股价走势，不难发现，2021-2023那几年的“白酒周期”正好对应华润啤酒的高估值周期。

所谓欲戴王冠必承其重，道理很简单，上个周期吃到了白酒高估值的红利，未来的调整期就必须承受白酒业务的带来的估值折损。

也因此，于华润啤酒而言，啤酒业务越有活力，高端化越有成绩，白酒战略反倒显得愈发没有价值。

接下来，如果白酒行业的周期谷底还未显现，华润啤酒是不是需要剥离持续亏损的标的？

这可能是未来新任董事会主席需要深入考虑的问题。

168亿的商誉面前，华润啤酒需要一场蜕变

华润啤酒业务虽然成绩亮眼，但高端化的成果并非一劳永逸。

啤酒高端增长之外，华润啤酒未来潜在的“雷”，可能在于168亿的商誉。

金沙酒业之外，华润啤酒曾经通过持股或控股方式，将山东景芝、安徽金种子酒业及酱酒企业相继纳入旗下。

扩张并购的确带来了业绩，估值，同时也带来了168亿的商誉。

如果白酒行业继续上行，这些商誉也不是什么大问题，毕竟，未来白酒业务的想象力和盈利能力，足以覆盖未来可能发生的减值影响。

可难就难在，白酒业务的增长问题，是个行业周期问题。

假如白酒这个行业这轮调整期是五年、十年呢？白酒业务如果将来继续亏损，那么商誉要不要计提？怎么计提？

要知道，近五年来，华润啤酒税前利润最高的2023年也只有70.78亿。

所以摆在面前的问题是，如果未来有一天发生商誉计提，这个“雷”怎么拆？这恐怕很考验未来新任领导的智慧和能力。

我个人认为，这个问题的解决宜早不宜迟。

一来，白酒行业虽然艰难，但华润啤酒业务不是没有价值，如果这个时候壮士断腕出售白酒业务，可以谈个好价钱，再加上啤酒业务增速亮眼，也能最大减少市场短期波动的影响。

二来，白酒业务太牵扯精力。

2024年初，魏强接任金沙酒业董事长，9个月后卸任。7月，金种子总经理何秀侠提交辞呈，金种子酒的颓势依旧难以扭转，此外，华润啤酒入主以来，金沙酒业历经三任董事长、两任总经理的更迭。

人事变动，往往意味着公司战略变动。

这些年，旗下白酒业务板块变动频频，是不是会影响集团公司对啤酒业务的资源、精力投入？这些都是机会成本，都是要统筹考虑的问题。

特别是，啤酒业务还有增长动力的情况下，充分挖掘高端啤酒市场，可能比分散精力做白酒业务，更有价值。

如果深究华润啤酒上半年的增长，就不难发现，这种增长是有红利因素的。

上半年华润啤酒的增长，其实有两大驱动力。

一个是渠道。

华润啤酒业务上半年的快速增长，与渠道红利不无关系，上半年，与阿里巴巴、美团闪购、京东、饿了么、歪马送酒等平台达成战略合作，数据显示，今年上半年。线上业务和即时零售业务整体商品交易总额（GMV）分别同比增长接近四成和五成。

什么意思呢？啤酒旺季，外卖平台们之间的补贴大战客观上促进了华润啤酒业务的增长。

可问题是，即使零售的大战能打多久？这种红利增长能持续多久？

另一个是新消费趋势的红利。

除了传统的产品线，华润啤酒还推出了茶啤、果啤、青稞啤酒、海南啤酒等特色产品，还推出了高端产品“垦十四”。

这些产品，更符合年轻人的消费习惯，也有更高的毛利率。

而且，这几年，从蜜雪冰城到沪上阿姨，从茶百道到霸王茶姬，这些茶饮品类的崛起也表明，挖掘个性化和差异化的消费需求，也是啤酒行业一个巨大的红利。

虽然啤酒业务增长的结构性机会仍在，但能不能持续下去也是一个疑问。

数据显示，上半年规模以上啤酒企业累计产量同比下降了0.3%，换言之，啤酒的产量的大盘有下滑的趋势。

另外，从场景端来看，啤酒的主要消费场景都集中在火锅、烧烤、排档、龙虾店，这些都是大众化消费。

但餐饮行业的消费数据似乎也，并不乐观。

从餐饮行业的变化来看，红餐大数据统计显示：上半年三线及以下城市的餐饮行业景气指数环比下降5.4%；二线城市环比下降4.6%；新一线城市环比下降2.1%。

下半年，餐饮行业的“凉气”会不会传到啤酒行业，也有待进一步观察。

最后：

看完这份中报，我对华润啤酒有更全面的认知。在我看来，这份中报，既是表彰，也是警醒。

华润啤酒主业高端化成果斐然，经营能力、盈利水平日益提高，但同时，董事会主席职位暂时悬空，白酒业务又迎来战略抉择的关键节点。

行业结构性增长的潜力仍在，华润啤酒对未来选择也仍然在。

未来之路如何走下去，我们且行且看。

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